生猪养殖规模化“跃进”中的周期矛盾与成长机遇

（2）压栏or二次育肥：压栏指将 达到标准体重段的猪只延后出栏（因为季节性需求或对后期猪价看好或其他因素），二次育肥指购买养殖户出栏生猪进而继续育肥。两种行 为均会导致当期生猪供给减少，而随着后期压栏猪只体重变大， 对于远期猪肉供给量压力增大。出栏节奏的变动导致短期生猪出栏周期在 1-3个月左右，因此可以看出，全国季度出栏量波动幅度远大于能繁存栏波幅。

3. 需求：低于往年水平，短期随季节、节日等因素波动非瘟&新冠双疫情下，需求或低于往年

由于猪肉在中国肉类蛋白需求中占主要位置，因此以往周期中，居民对于猪肉需求较为稳定，2013-2017年间全国居民人均猪肉消费量在19- 20kg之间波动，最大波动幅度不超过3%。

4. 供需分析：后延供给压力或于近期释放，需求边际改善压栏&二次育肥不可持续，需求呈季节性改善

供给：

（1）料肉比非线性增长，压栏半月内具有性价比：由于目前饲料成本高昂，现阶段压栏效率不高。假设行业从115kg开始压栏，每日饲料 采食量为3.1kg，饲料价格为3.86元/kg，随着体重端不断上涨，猪只生长速度减缓，单日所需保本猪价（饲料成本/日增重）边际增长，当均重达 到145-150kg时（累计压栏45天左右），单日所需保本猪价已高达16.90元/kg。若后期继续压栏，对于保本猪价高度诉求越发强烈。猪价未能 持续上行情况下，长期压栏并不具有性价比；

（2）标肥价差缩小，肥猪性价比不高：随着春节后腌腊消费大幅减少以及天气转暖，消费端需求转 换，消费者由偏好肥猪转为偏好标猪，目前标肥价差已逐步缩小，部分地区120kg生猪均价已高于150kg生猪均价，且随着后期天气加速升温， 标猪需求或将得到进一步放大，肥猪性价比或进一步减小。因此压栏行为或不可持续。

四、成长机遇：规模化进程中的个股分化

1. 成长性：规模化进程中，出栏量个股增速分化从过往5年以来的头部企业出栏量增速情况来看，大部分公司年均复合增速都接近或超过30%，而且从2022-2023年增速预期来看，其预估的年 均复合增速也不低，其中出栏量此前基数较低的公司，例如唐人神、天康生物、巨星农牧等预计2022-2023年的年均复合增速有望超过50%。这 或在一定程度上也反馈出头部企业对于行业集中度提升前景的预期乐观，加速产能布局，提高公司市场占有率。

2. 价格&盈利能力：梯队分化显著

从历史来看，规模企业成本优于非规模养殖 主体，且行业中头部的成本甚至能够优于大规模养殖主体。但在非瘟发生后，除牧原股份因为特有的培育体系使得公司快速摆脱影响外，其他养 殖企业均或多或少受到内外部各种因素影响，导致养殖完全成本出现快速上涨，其中包括高价仔猪影响和非瘟防控开支影响。

3. 资金情况：资金储备不同，可支撑出栏量有所分化从资产负债率指标来看，各家养猪企业在2021年年底和2022Q1的资产负债率相比2020年年底都有较高的增长。虽然各家企业的资产负债率都在 增长，但资产负债率结构却有不同，例如温氏股份、新希望以及唐人神长期债务比例较高，因此短期偿债压力预计相比于其他企业较小。除个别企 业外，其他剩余的大部分企业的长期负债率占比都维持在20%-30%左右。

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