白羽肉鸡行业研究报告

2017 年年中，欧洲法国、英国等地禽流感再度爆发进而导致2017 年祖代实际引种数量远低于此前预期，但该阶段内，鸡价和股价却呈现出分化走势，我们认为这是市场基于悲观情绪的又一次误判。（1）鸡价方面：在产祖代存栏和父母代雏鸡销售量维持低位开始为商品代肉鸡和鸡苗价格提供支撑，两者早在2017年3月便确认低点并保持上行趋势，期间受换羽影响虽有波动但趋势不改，因为多年引种受阻已经对行业换羽能力产生实质破坏，换羽意愿难抵产能不足，供给侧迎来实质反转。（2）股价方面：受引种修复预期以及猪价低迷、换羽扰动等因素影响，白羽鸡指数在 2017 年内与鸡价呈现相反走势，年中鸡价反弹对其虽有提振但后续仍维持下跌趋势并在 2018 年初达到本阶段低点，但回头来看，此时换羽能力不足已经成为主要矛盾，换羽意愿、猪价低迷难抵产能不足。

（2018.2-2019.3）预期兑现：换羽难抵产能不足，板块反转终至在换羽能力较低的情况下，2017 下半年的祖代换羽并没有令2018 年初父母代鸡苗销量出现大幅增加，在产父母代存栏维持低位，供给不足得到正式确认，然而受低迷猪价压制，白羽鸡指数和鸡价持续上行但涨幅相对温和。2019 年年初，在产祖代存栏量持续探底，同时受 2018年下半年非瘟爆发导致的被动去产能影响，国内猪价在 2019 年春节后快速走高，进而为鸡价和股价表现提供了强催化，白羽鸡指数在 2019 年 3 月升至本轮引种周期的最高点。此后肉鸡供给虽边际增加，但高猪价成为主导因素，为股价和鸡价提供重要支撑，白羽鸡指数在 2019 年 1 月-2021 年 2 月期间保持高位震荡。2021 年 2 月后，供给修复叠加猪价下行，白羽鸡行业景气下行，期间鸡价虽有反弹但白羽鸡指数逐步回落到低点。

基于板块复盘，我们可以得出以下两个重要结论：（1）白羽肉鸡板块的长贝塔行情依附于祖代引种周期，同时猪价表现也会为其中短期斜率表现提供重要催化，爆发力最强的行情往往来自“猪鸡共振”。（2）开展白羽肉鸡的供给周期分析，行业换羽能力和换羽意愿同样重要，两者是盈利预期饱和时尤为重要的风险因素，完美行情需要在产种鸡存栏的配合。

个股复盘：种苗弹性优于屠宰加工

我们进一步分析白羽鸡指数中的代表个股表现，来为白羽肉鸡板块下的选股提供参考。在白羽鸡指数的成分股中，圣农发展、仙坛股份盈利中心位于屠宰及深加工业务，益生股份、民和股份的盈利中心位于父母代或商品代鸡苗销售业务。在上文的分析中，我们得出了鸡苗价格波动幅度往往大于肉鸡价格的结论，这在上轮投资周期的各阶段中也得到了印证，因此我们可以看到以益生股份为代表的鸡苗销售企业的毛利率波动幅度要明显大于以圣农发展为代表的屠宰加工企业。据此出发，我们进一步复盘上述个股在近几轮投资周期中的涨跌幅情况，可以得出以下结论：从周期视角出发，种苗销售企业的业绩和股价弹性明显大于屠宰加工企业，在景气上行的长贝塔行情中可以给予种苗销售企业更高仓位。

展望：盈利或边际向好，看好一体化经营

畜禽养殖超额收益主要来自三个方面，分别为效率、周期、附加值。目前国内白羽肉鸡行业育种技术成熟且规模化程度较高，基于效率优化带来的收益提升空间已相对有限，未来企业的超额收益或将主要来自周期和附加值两个方面。

周期视角：板块盈利有望边际向好，预期存在大起大落可能欧美爆发高致病性禽流感，美国已有 26 州商业鸡群出现疫情2021 年 12 月，高致病性禽流感 H5N1 在加拿大、纽芬兰等地检出，成为北美洲本轮禽流感疫情的起点。2022 年 1 月，美国农业部证实在国内多地的野生鸟群中发现高致病性禽流感，2022 年 2 月 9 日，美国印第安纳州杜布瓦县的一个商业火鸡群中发现了高致病性禽流感 H5N1，这是 2020 年以来美国家禽中首次出现高致病性禽流感，此后美国禽流感疫情在国内野生鸟群、商业鸡群、庭院鸡群中快速扩散。 据 USGS 统计，截至 2022 年 12 月 27 日，美国已有49 州出现禽流感疫情，其中有26 州的商业鸡群出现感染情况，这里面包括祖代白羽鸡重要引种地田纳西州和俄克拉荷马州。根据中美协定，商业鸡群报告高致病性禽流感的州需3 个月不再发生疫情后才可恢复引种，这意味着我国自上述各州的祖代白羽肉鸡引种均已受阻且短期难以恢复。 与此同时，欧洲作为我国祖代引种的重要替代产区，其禽流感疫情自2019年以来始终没有停息，而且疫情影响范围和感染数量在 2021/2022 年间再创新高，受此影响我国目前仍禁止从法国、西班牙、波兰等重要祖代种鸡产区引进禽类及其相关产品。

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